1、引言

传统的金融管理理论无论是资本资产定价模型（CAPE），还是套利定价理论（APT）都是以经济学家Fama的有效市场假说作为理论基础。有效市场假说第一做出了什么时间假定：1.投资者是理性的，金融市场上的每支股票及其代表的公司都处于理性人的严谨监视中，因而可以理性的评估资产的价值。2.假如有部分的投资人不是理性的，那样因为市场买卖的随机性，这部分买卖可以相互抵消，资产的价格也就不会遭到影响。3.即使有非理性的投资人出现，而且不可以相互抵消其不理性买卖的话，金融市场仍可以借助套利行为促进价格在短期里恢复理性，使市场恢复效率。也就是说，依据传统金融学理论，非理性行为在市场中有哪些用途是有限的，公司股票的价格可以反映其真是价格，所以管理者也就不需要对企业的投资和筹资方案作调整了。

但，自上世纪80年代开始，有很多不可以在传统金融学理论中得到讲解的市场异象发生。比如：股权溢价之谜、封闭式基金之谜与反应不足和反应过度等。这类异象的很多出现给传统金融学理论带来了巨大的冲击，尤其是对有效市场假说理论。就此，大家开始重新审视传统的金融学理论，因而也就带来了一个全新理论的诞生――行为金融学。

2、行为金融学的概念及理论基础

行为金融学是行为经济学的一个分支，它研究综合运用现代金融学、行为学、心理学和社会学等理论来研究金融活动中大家在投资决策过程中认识、感情、态度等心理活动特点，与由此而引起的市场非有效性。行为金融理论觉得，证券的市场价格并不仅由证券内在价值所决定，还在非常大程度上遭到投资者主体行为的影响，即投资者心理与行为对证券市场的价格决定及其变动具备重大影响。它是和有效市场假说相对应的一种学说，其中套利限制、投资者认知偏差理论是行为金融学的两大理论基石。

1.从第一个理论基础看，传统金融学觉得，套利在达成市场有效性方面发挥着至关要紧有哪些用途。也就是说即便存在非理性的投资者，使证券的价格偏离了基本价值，行为金融学也觉得从表面上看近乎完美的套利，其实质用途相当有限，在达成市场有效性方面发挥有哪些用途也大大被减弱了。出现套利限制是什么原因主要有以下四点：

1.1证券市场不可以提供完全替代品，从而限制了套利用途。

套利机制有哪些用途要项有效的展示重点是可以找到可以完成套利的证券替代品。当套利者卖出或卖空价值高估的证券时，必须要可以买进相同或者类似并且价格没被高估的替代证券。但实质状况却是，多数状况下市场并不可以提供这种适合的替代证券，也就是说即便因为某种缘由使证券的价格出现偏差，套利者也没办法进行无风险的对冲买卖。而且即便本质上可以完全替代的证券。

1.2噪音买卖者的存在对套利起限制用途

所谓噪音买卖者是指没办法获得内部信息，因而非理性地把噪音当作信息进行买卖的投资者。当这种买卖者瞬间导致股票价格偏高其基本面价值后，套利者是不是能消除这种偏差，还要看他们有无能力击败噪音买卖者。因为噪音买卖者心态的变化不可预期，所以一种风险就可能存在：假如噪音买卖者对某种证券的前景缺少信心，证券的价格已经被压低到低于基本价值，套利者在做出购买决策之前就不能不考虑到，在不久的以后，噪音买卖者或许会因为更悲观而使价格进一步走低。

1.3时间对套利的限制用途

时间跨度越长，套利者越主动，越大概把资产的价格维持在基本价值附近，市场也就越有效率。相对于噪音买卖者的错误估价来讲，套利者持有证券的时间假如长于前者保持错误心态的时间，市场还可以在套利者的控制之下，假如短于这一时间，套利者将受制于噪音买卖者的错误。

1.4套利受出资人的限制

套利者所用的资本金并不是完全是自有资金。更为常见的现象是，套利由少数具备高超专业技能的职业投资家吸收外部资本而以其专业常识进行管理。这种出资与管理相离别的模式便引发了委托代理问题。

2.第二个理论基础是投资者的认知偏差理论。主要包含以下几个方面：

2.1过度自信与过度买卖

行为金融理论觉得大家常见高估我们的判断能力和将来的期望。由此引发的过度买卖会大大减少投资者的收益率，其根源就是投资者过度自信，致使过高的买卖量和买卖本钱。

2.2损失厌恶

损失厌恶是指投资者损失一笔财富所带来的痛苦一般要比获得一笔财富带来的快乐要大。

2.3确认偏差

大家有一种探寻支持某个假设的证据的倾向，这种确认的倾向叫“确认偏差”。

2.4框架依靠

框架依靠指的是投资者长时期持有已套牢的股票而过早抛出盈利的股票。

3、行为金融理论对公司财务的影响

企业的实质拥有和控制人是股东，股东的利益也就应该成为公司经营者的决策目的，因此股东财富最大化应当成为公司财务管理的最后目的。并且企业的经营者应当通过提升公司股票价值的渠道使得股东的财富最大化。毕竟公司经营者的直接管理对象是公司，公司价值的增长也就意味着股东财富的增长。

而行为决策原因在公司价值最大化过程中的影响主要体目前以下两个方面：

1．由公司经营者导致的行为本钱

在公司经营过程中，经理人在自己认知偏差和情绪波动的状况下大概由于作出错误决策，而致使公司本钱或者价值的损失。

在以往的公司价值研究中，经济学家和业界人士关注的焦点仍是代理本钱问题。之所以出现代理本钱，根本缘由是因为代理人（即经理人）的利益与委托人（即股东）之间在利益上不同。有些代理人为了获得收益不惜以牺牲委托人的利益为代价。为了使代理人根据委托人的利益行事，委托人设计了一系列的勉励机制，目的是为了鼓励代理人为委托人利益服务，使代理人背离委托人利益的状况降低到最低。有了适当的勉励，经理人就会努力使其企业的价值达到最大化。但事实上，同时存在的行为本钱却使得代理人因为认识方面的偏差而忽视了与委托人利益的一致性，进而做出偏离勉励机制目的决策，这在损害股东利益的同时也损害了经理人自己的利益。并且即便委托人和代理人的利益获得了完全的一致，也不可以阻止代理人因自己过度自信和损失厌恶与确认偏差和框架依靠，做出错误决策，最后降低了公司价值和股东财富。当然，这并不是勉励机制的要紧用途可以被动摇，但在研究公司财务中委托代理问题的时候，应该充分意识到勉励机制不可以完全克服行为本钱的负面用途。

2．公司外部带来的行为妨碍

公司外部的行为妨碍源自公司外部的投资者，由投资者和职业证券剖析师的行为偏差所导致的，其偏差致使证券市场价格背离证券基本价值，并干扰经理人的决策拟定。

行为金融学理论觉得风险不可以由CAPE来正确定价，证券市场价格也常常偏离证券的基本价值。用基于价值管理办法的经理人常常在这种认定基础上进行投资，也就是说认定证券的基本价值可以由市场价值来确定，并与市场价值相等。然而，当他们不同的时候，采取手段期望使公司基本价值最大化的经理人或许会发现他们的举措减低了企业的市场价值。在传统的EVA剖析法中，基本价值用将来现金流的现值来计算，其中用的折现率就是CAPE中计算出的风险报酬率。当证券剖析师和投资者引发错误定价时，CAPE中计算出的风险报酬率不可以反映正确的折现率，证券市场的基本价值也就无从体现。

公司外部的行为妨碍给公司经理人带来了前所未有些挑战。传统的公司财务理论中，关于资本预算和资本结构的可行性决策，都是打造在行情分析师和投资人行为是理性的首要条件下。但非理性的投资人和证券剖析师总是干扰投资决策。投资者的认知偏差对投资决策的影响，可以参考公司资本结构的受限状况加以剖析。

当资本结构不受限制时，仅需考虑经理人寻求价值最大化的时间平台。假如经理人价值最大化目的是短期的，市场价格高估的时候，经理人会发行新股，并将发行的新股股票的收入进行项目投资，牺牲企业的长期价值是目前企业的市场价值最大化。在市场价格低估的时候，投资者可能存在过分悲观的情绪，低估项目投资带来的现金流，此时公司经理人应该回购低估的股票并同时进行项目投资。由于此时对项目进行投资比投资人预期的回报要高。

假如经理人价值最大化的是企业的长期价值，那样当市场价格高估的时候，经理人只能持有发行新股股票的收入或购买其他市价公平的证券，而不会进行项目投资。

当资本结构遭到限制时，只有当市场价格低估时，企业的项目投资方案才会遭到资本结构限制的影响，由于这样的情况下资本预算中的折现率可能需要调整，从而可能影响到项目投资决策。

4、结论

通过本文对行为金融学理论的介绍来看，大家可以发现，和传统金融学相比，行为金融学着重考察的是在“非理性”条件下，公司财务管理方案的变化。在考虑了行为金融学在公司财务中有哪些用途的状况下，公司管理者需要辨别公司价值最大化过程中的两个主要行为学妨碍。只有不断加大各方面的规范建设，更好的发挥市场约束用途，才能更好的引导投资者和公司经营者的理性行为。